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金吾財(cái)訊|財(cái)通證券發(fā)布研報(bào)指，全模態(tài)AGI先行者M(jìn)INIMAX-W(0100)以原生應(yīng)用與開(kāi)放平臺(tái)雙輪驅(qū)動(dòng)商業(yè)化底層模型覆蓋文本、視頻、語(yǔ)音、音樂(lè)模態(tài)，上層通過(guò)訂閱（陪伴應(yīng)用Talkie/星野、視頻生成應(yīng)用海螺AI）與開(kāi)放平臺(tái)API變現(xiàn)。研報(bào)預(yù)計(jì)公司2026-2028年?duì)I業(yè)收入分別達(dá)2.6/7.9/18.3億美元，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2025年公司收入7900萬(wàn)美元（同比+159%），其中原生產(chǎn)品/開(kāi)放平臺(tái)分別占67%/33%（同比+143%/198%）；毛利率改善至25.4%，調(diào)整后凈虧損2.51億美元，與上年基本持平。付費(fèi)用戶約177萬(wàn)，海外收入占比超70%。模型層面，文本M系列采用MoE架構(gòu)并自研線性注意力機(jī)制，降低長(zhǎng)文本計(jì)算復(fù)雜度。旗艦M2.7在多倉(cāng)庫(kù)協(xié)作基準(zhǔn)Multi-SWE-bench錄得52.7%，專(zhuān)業(yè)編程基準(zhǔn)SWE-Pro達(dá)56.22%；API定價(jià)僅每百萬(wàn)輸入/輸出Tokens 0.30/1.20美元，性價(jià)比突出。視頻模型Hailuo 2.3攻克肢體動(dòng)態(tài)畸變問(wèn)題，語(yǔ)音模型Speech 2.8支持40余種語(yǔ)言。C端應(yīng)用層面，海螺AI視頻生成高消耗屬性支撐高ARPU，處于滲透率提高帶來(lái)的收入高增階段。B端開(kāi)放平臺(tái)2025年收入同比+198%，受OpenClaw發(fā)布后Agent任務(wù)需求驅(qū)動(dòng)，M2系列日均Token消耗量較2025年12月增長(zhǎng)超6倍，Coding Plan增長(zhǎng)10倍，當(dāng)月ARR升至2億美元。風(fēng)險(xiǎn)提示包括：模型技術(shù)迭代不及預(yù)期、場(chǎng)景應(yīng)用競(jìng)爭(zhēng)加劇、變現(xiàn)空間不及預(yù)期、盈利能力不及預(yù)期。

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